Góc nhìn đa chiều top - down cập nhật mỗi tuần. Mời anh em đóng góp!

NHNN bơm thêm thanh khoản: Lãi suất có thể lập đỉnh, nhưng khó giảm sâu
Ngân hàng Nhà nước đã kích hoạt đồng thời nhiều công cụ hỗ trợ thanh khoản, cho thấy áp lực vốn trong hệ thống ngân hàng vẫn ở mức cao. Bên cạnh hoạt động bơm ròng trên thị trường mở, NHNN còn sử dụng ba công cụ đáng chú ý: hoán đổi tỷ giá, gói tái cấp vốn 50.000 tỷ đồng và cơ chế điều chuyển vốn thặng dư ngân sách nhà nước sang các ngân hàng quốc doanh.

Về bản chất, đây là tín hiệu cho thấy hệ thống ngân hàng chưa thể tự cân đối thanh khoản một cách hoàn toàn. Tỷ lệ tín dụng trên cung tiền đang neo quanh 96,8%, phản ánh nguồn tiền trong nền kinh tế chủ yếu được tạo ra từ tín dụng nội địa, trong khi dòng ngoại tệ ròng không còn dồi dào do thâm hụt vãng lai và dòng vốn chảy ra khỏi Việt Nam.

Điểm đáng chú ý là mục tiêu tăng trưởng cao của nền kinh tế vẫn đang phụ thuộc lớn vào tín dụng. Khi nhu cầu vốn cho sản xuất, đầu tư, bất động sản, hạ tầng và các dự án dài hạn tiếp tục tăng, hệ thống ngân hàng buộc phải mở rộng cho vay. Nhưng nếu tiền gửi, cung tiền và dòng vốn ngoại tệ không theo kịp, thanh khoản sẽ căng và NHNN phải can thiệp nhiều hơn để giữ nhịp cho thị trường tiền tệ.

Trong ngắn hạn, các công cụ hỗ trợ của NHNN có thể giúp giảm áp lực huy động, ổn định lãi suất liên ngân hàng và tránh cú sốc thanh khoản. Nghiệp vụ hoán đổi tỷ giá từng có số dư đỉnh điểm hơn 141.000 tỷ đồng vào tháng 2/2026, trong khi gói tái cấp vốn 50.000 tỷ đồng là lần đầu được sử dụng lại kể từ năm 2022. Điều này cho thấy nhà điều hành đang ưu tiên giữ hệ thống vận hành ổn định hơn là để lãi suất thị trường tự tăng quá nhanh.

Tuy nhiên, hỗ trợ thanh khoản không đồng nghĩa với việc lãi suất dài hạn sẽ giảm mạnh. VDSC cho rằng lãi suất có thể lập đỉnh từ nay đến cuối năm 2026, nhưng khả năng giảm sâu vẫn thấp do vấn đề mang tính hệ thống: tín dụng tăng nhanh, chênh lệch tín dụng — tiền gửi lớn, tỷ lệ tín dụng/huy động cao và nhu cầu vốn trung — dài hạn chưa hạ nhiệt.

Áp lực lớn nhất nằm ở cấu trúc kỳ hạn. Nền kinh tế cần vốn 5–10 năm cho dự án, hạ tầng và bất động sản, trong khi tiền gửi của dân cư chủ yếu tập trung ở kỳ hạn 1–3 tháng đến dưới 1 năm. Khi nguồn vốn ngắn hạn phải tài trợ cho nhu cầu dài hạn, ngân hàng buộc phải nâng lãi suất kỳ hạn dài lên vùng 8% đến hơn 9%/năm để kéo dài nguồn vốn và đáp ứng các tỷ lệ an toàn.

Điều này tạo ra một điểm nghẽn quan trọng đối với chính sách giảm lãi suất cho vay. Nếu chi phí huy động dài hạn vẫn cao, ngân hàng khó giảm mạnh lãi suất đầu ra mà không làm suy giảm NIM. Do đó, các gói lãi suất ưu đãi có thể xuất hiện ở một số lĩnh vực ưu tiên, nhưng mặt bằng lãi suất dài hạn của toàn hệ thống khó quay lại trạng thái thấp như giai đoạn tiền rẻ.

Với thị trường tài sản, thông điệp cần rút ra là thanh khoản đang được hỗ trợ, nhưng chưa dư thừa. Chứng khoán có thể hưởng lợi ngắn hạn khi NHNN duy trì trạng thái điều tiết linh hoạt và tỷ giá ổn định hơn nhờ DXY suy giảm. Tuy nhiên, nếu lãi suất dài hạn vẫn neo cao, định giá các tài sản phụ thuộc vào đòn bẩy hoặc dòng tiền tương lai xa sẽ tiếp tục bị chiết khấu.

Với ngân hàng, giai đoạn tới sẽ phân hóa theo chất lượng nguồn vốn. Những ngân hàng có CASA tốt, LDR an toàn, cơ cấu huy động ổn định và ít phụ thuộc vào vốn thị trường sẽ có lợi thế. Ngược lại, ngân hàng tăng trưởng tín dụng nhanh nhưng phải cạnh tranh huy động kỳ hạn dài bằng lãi suất cao sẽ chịu áp lực lớn hơn về NIM, thanh khoản và chất lượng lợi nhuận.

Tóm lại, việc NHNN kích hoạt ba công cụ hỗ trợ cho thấy chính sách tiền tệ đang bước vào trạng thái “đỡ thanh khoản nhưng không nới lỏng quá mức”. Lãi suất có thể đang tiến gần vùng đỉnh, nhưng khó giảm mạnh nếu chênh lệch tín dụng — tiền gửi, mất cân đối kỳ hạn và nhu cầu vốn dài hạn vẫn còn lớn. Trong giai đoạn này, nhà đầu tư nên theo dõi không chỉ lãi suất điều hành, mà cả LDR, lãi suất liên ngân hàng, OMO, huy động kỳ hạn dài và tốc độ tăng tín dụng thực tế.

NGÂN HÀNG TƯ CHÂU ÂU ECB TĂNG LÃI SUẤT 0,25%
Đây là lần thứ 2 từ đầu năm ECB tăng lãi suất điều hành thêm 25 điểm cơ bản.
Lạm phát là lý do chính cho quyết định nâng lãi suất của ECB.
Trong Quản lý danh mục đầu tư, thì cũng nhiều lần các NHTW lớn như Fed, ECB tăng lãi suất nhưng VN không bị ảnh hưởng nhiều. Bởi chúng ta có bối cảnh thị trường riêng, chính sách của Việt Nam vẫn nhất quán, chưa phải đảo chiều.

Chào bác chủ top @AnhGauMargin, bác @MrRecoup và các anh em theo dõi topic Góc nhìn đa chiều,

Rất ấn tượng với bài phân tích Top-down vĩ mô công phu và đa chiều của bác @AnhGauMargin về thị trường tuần qua, đặc biệt là thống kê dòng tiền khối ngoại và tác động tái cơ cấu danh mục của các quỹ ETF lớn.

Bác @AnhGauMargin có điểm qua một chi tiết rất đáng chú ý trong kỳ review VanEck là cổ phiếu HSG đang sát ngưỡng quy mô vốn hóa. Từ góc nhìn thực chiến, những nhịp điều chỉnh cơ học do dòng tiền ETF cơ cấu thường mở ra cơ hội gom hàng vùng chiết khấu sâu (deep-value) rất hấp dẫn cho các nhà đầu tư theo trường phái định lượng và chu kỳ. Đồng thời giải đáp câu hỏi của bác @MrRecoup về các nhóm ngành sản xuất - nguyên vật liệu có nội lực bứt phá độc lập ngoài nhóm cổ phiếu họ Vin:

Cổ phiếu HSG (Tập đoàn Hoa Sen) hiện đang hội tụ 3 động lực bản lề đưa doanh nghiệp bước vào điểm uốn đảo chiều chu kỳ lợi nhuận 2026 - 2028:

1. Lá chắn bảo hộ thương mại từ Quyết định 2310/QĐ-BCT: Việc Bộ Công Thương áp thuế chống bán phá giá chính thức lên tới 37.13% đối với tôn mạ nhập khẩu trong 5 năm là rào cản then chốt chặn đứng nguồn hàng phá giá ngoại nhập. Điều này giúp HSG củng cố vững chắc thị phần số 1 nội địa (28.5% - 29.0%) và duy trì biên crack spread tôn mạ - HRC ổn định quanh 125 - 130 USD/tấn. Động lực này đóng góp thặng dư 550 đến 850 tỷ VND lợi nhuận gộp nội địa mỗi năm, giữ biên gộp mid-cycle ổn định ở mức 12.0% - 12.5%.
2. Con hào kinh tế từ mạng lưới hơn 400 chi nhánh bán lẻ: Hệ thống phân phối trực tiếp phủ khắp 63 tỉnh thành mang lại thặng dư giá bán lẻ 300 đến 800 VND/kg so với bán buôn. Kỳ thu tiền bình quân (DSO) duy trì chỉ 19 ngày giúp dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh (CFO) phục hồi mạnh mẽ lên 1.850 tỷ VND năm 2027 và 2.150 tỷ VND năm 2028.
3. Điểm uốn dòng tiền tự do (FCF) & Tái cấu trúc vốn lưu động: Quyết định dừng mở rộng dàn trải đại siêu thị Hoa Sen Home giúp rút ngắn số ngày tồn kho bình quân (DIO) từ 118 ngày về 85 - 95 ngày. Capex hạ nhiệt từ đỉnh 2.623 tỷ xuống chỉ còn 850 - 950 tỷ VND/năm, đưa dòng tiền tự do (FCF) chính thức đảo chiều dương đạt 950 đến 1.200 tỷ VND/năm, tạo nguồn tiền dồi dào hạ nhanh đòn bẩy nợ vay ròng.

Mô hình định giá độc lập đa phương pháp (kết hợp EV/EBITDA, P/B và DCF) xác định khoảng giá trị hợp lý của HSG từ 11.274 đến 16.900 VND/cổ phiếu, giá trị hợp lý bình quân trọng số đạt 12.533 VND/cổ phiếu.

Gửi bác chủ top @AnhGauMargin và các bác video phân tích chi tiết BCTC, 3 kịch bản dự phóng tài chính và mô hình định lượng của HSG để các bác cùng theo dõi và phản biện trực tiếp:

▶ BẤM VÀO ĐÂY ĐỂ MỞ XEM TRÊN YOUTUBE (FULL HD & BÌNH LUẬN)​

Hiện có khoảng 7,0 nghìn tỷ USD tín phiếu Kho bạc (T-Bills) đang lưu hành, trong đó khoảng 6,1 nghìn tỷ USD sẽ đáo hạn trong vòng một năm tới.

Tính cả các khoản còn lại, tổng cộng khoảng 7,5 nghìn tỷ USD nợ Kho bạc có thể giao dịch trên thị trường sẽ đáo hạn vào năm 2026.

Một khoản nợ khác trị giá khoảng 4,0 nghìn tỷ USD sẽ đáo hạn vào năm 2027, tiếp theo là khoảng 3,5 nghìn tỷ USD vào năm 2028.

Trong khi đó, nếu Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) tăng lãi suất thêm 75 điểm cơ bản, chi phí lãi vay hàng năm chỉ riêng đối với tín phiếu Kho bạc có thể tăng thêm khoảng 50 tỷ USD, tương đương 0,15% GDP.

Nguyên nhân là do phần lớn khoản nợ này sẽ được tái cấp vốn với mức lãi suất thị trường cao hơn so với lãi suất tại thời điểm phát hành ban đầu.

Mỹ đang đối mặt với một đợt tái cấp vốn quy mô lớn đi kèm chi phí vay cao hơn.

Trong khi đó, lượng nắm giữ trái phiếu chính phủ Mỹ của Nhật Bản đã sụt giảm trong vài tháng qua.

Tỷ trọng nắm giữ của nước này đã giảm xuống còn 12%, mức thấp nhất trong ít nhất 20 năm qua.

Nhu cầu từ các chính phủ trên thế giới đang sụt giảm.

Đây là lý do tại sao Fed sẽ không tăng lãi suất vào tuần tới. Việc tăng lãi suất chẳng mang lại ý nghĩa gì nếu điều đó chỉ khiến thâm hụt ngân sách chính phủ phình to. Phần lớn các khoản vay của Bộ Tài chính đều dưới dạng tín phiếu kho bạc ngắn hạn, và chính Fed lại là bên đang mua vào các loại giấy tờ này.

Fubon ETF: Thêm mới ACB, VPB, MCH, FPT, VPL và loại ra VND, VCI, KBC, KDH. Trong đó ACB, VPB nhờ FOL tăng lên vừa đạt đủ điều kiện vào quỹ, do thêm mới 5 cổ phiếu mới nên quỹ phải chèn 4 cổ phiếu có vốn hoá nhỏ nhất ra khỏi quỹ để đảm bảo 30 mã cổ phiếu trong danh mục. Quỹ đang có tổng tài sản là 344.4 triệu usd sẽ tiến hành cơ cấu danh mục cho đến 18/9. VNM ETF: Thêm mới SSB và loại ra CEO. Quỹ đang có tài sản là 510.95 triệu usd sẽ tiến hành cơ cấu danh mục cho đến hết 18/9 Xtrackers VN ETF: Loại ra NKG Quỹ đang có tài sản 382 triệu usd cũng sẽ tiến hành cơ cấu danh mục cho đến hết 18/9