KDH Q2-2026: Áp lực dòng tiền – Đâu là điểm gỡ

KDH vừa công bố bctc Q2 với khá nhiều điểm nhấn khi lợi nhuận được hỗ trợ bởi nguồn thu đột biến, ngoài ra dòng tiền kinh doanh cũng như tình trạng các dự án cũng là điểm nhấn lớn. Chúng ta sẽ cùng đi cập nhật tình trạng của KDH sau Q2 cũng như tiềm năng các quý tới.

I. KQKD Q2-2026 được hỗ trợ bởi nguồn lợi nhuận đột biến
Trong Q2-2026 KDH đã ghi nhận doanh thu thuần chỉ đạt 161 tỷ đồng, giảm tới 84.7% yoy. Tuy nhiên nhờ ghi nhận khoản doanh thu đột biến từ hoạt động tài chính với 906 tỷ đồng đã giúp cho lợi nhuận sau thuế của công ty đạt tới gần 750 tỷ đồng, tăng mạnh 277% yoy. (Hình 1)



Doanh thu đột biến từ hoạt động tài chính tới từ việc ghi nhận lãi kế toán một lần sau khi công ty giảm tỉ lệ sở hữu tại công ty con (giảm sở hữu ctcp BĐS Bình Trưng Mới từ 50.95% xuống 48.95%) qua đó biến công ty con thành công ty liên kết, qua đó phải đánh giá lại khoản đầu tư còn lắm giữ theo giá trị hợp lý. Từ đó phần dư ra được hạch toán vào lợi nhuận 1 lần. Tuy nhiên cần lưu ý việc hạch toán này chỉ giúp lợi nhuận xuất hiện trên giấy tờ chứ không có dòng tiền thực tế để đưa vào phục vụ hoạt động kinh doanh.

Với mảng kinh doanh cốt lõi, trong Q2 KDH ghi nhận doanh thu chuyển nhượng BĐS là 144 tỷ đồng (giảm 86% yoy) tới từ việc bàn giao các căn thấp tầng còn lại tại Gladia. Lũy kế 6 tháng công ty ghi nhận 442 tỷ đồng (giảm 75%yoy) và mới chỉ hoàn thành 11% kế hoạch doanh thu cả năm của công ty. Các quý tới tình hình có vẻ sẽ vẫn còn khó khăn khi khoản mục người mua trả trước của KDH tiếp tục sụt giảm xuống chỉ còn 399 tỷ đồng khiến dư địa hạch toán không còn nhiều. Hiện công ty cũng đã đưa thêm một số dự án vào kinh doanh nhưng bối cảnh thanh khoản và lãi suất hiện tại là khá khó để có thể kỳ vọng gì lớn lao, chưa kể các dự án mới đưa vào kinh doanh dự kiến cũng phải 1-2 năm tới mới có thể hạch toán. Tuy nhiên mặt tích cực sẽ giúp dòng tiền của công ty lành mạnh hơn nếu các sản phẩm được hấp thụ tốt. Chi tiết dự án chúng tôi sẽ cập nhật trong phần sau bài viết. (Hình 2)



Về dòng tiền, hiện đây đang là vấn đề chúng tôi cho rằng sẽ là khó khăn nhất đối với KDH ở thời điểm hiện tại. Chúng ta có thể thấy hiện tồn kho các dự án của KDH vẫn đang tăng lên trong thời gian gần đây cho thấy công ty vẫn đang triển khai để đưa các dự án vào kinh doanh trong các năm tới, tuy nhiên dòng tiền thu về từ bán dự án cũng như hạch toán lại đang chậm lại khiến cho dòng tiền của KDH liên tục âm trong thời gian gần đây. Tình trạng tài sản dự án mở rộng nhanh hơn khả năng tạo tiền khiến cho rủi ro nợ vay và chi phí vốn các dự án tăng lên. (Hình 3)



Thực tế công ty đã phải gia tăng khá mạnh nợ vay trong hơn 2 năm gần đây để hỗ trợ cho dòng tiền. Đến cuối Q2-2026 tổng nợ vay của công ty là 16,659 tỷ đồng, tăng mạnh hơn 6k tỷ đồng so với đầu năm và tỉ lệ nợ vay/VCSH đã tăng lên 83.4%. Đây là mức cao so với mức được coi là an toàn của ngành (khoảng 40%). Chưa kể hiện tại lãi suất đang tăng cao khiến cho áp lực chi phí lãi và chi phí vốn của các dự án tăng lên đáng kể. Điều này khiến áp lực công ty phải nhanh chóng đẩy các dự án ra giúp cân bằng dòng tiền trong thời gian tới. Dưới đây là chi tiết các dự án hiện tại của KDH.

II. Tình trạng kinh doanh các dự án
Dưới đây chúng ta sẽ cập nhật nhanh các dự án đang và sẽ sớm được KDH đưa vào kinh doanh để giúp cải thiện dòng tiền cho công ty trong giai đoạn khó khăn hiện tại. Ưu điểm của KDH là sở hữu quỹ đất nằm chính tại khu vực TP HCM cũ nên có nhu cầu và thanh khoản tốt hơn so với mặt bằng chung ngành BĐS vì có tính nhu cầu thực khá cao. Công ty cũng có năng lực về hoàn thiện dự án cũng như thương hiệu trên thị trường. Điểm còn thiếu hiện tại là tốc độ chuyển nguồn hàng thành doanh số bán trước, tiền thu và doanh thu khi bàn giao. Dưới đây là chi tiết các dự án chính của công ty:

• Gladia – Đoàn Nguyên: KDH nắm 50.85% lợi ích. Dự án bao gồm 67 căn biệt thự và 616 căn hộ cao tầng. Các căn thấp tầng đã hoàn thiện xây dựng, được bàn giao một phần và đang tiếp tục hoàn thiện và bàn giao nốt. Căn cao tầng được khởi công 1/2026 và 7/2026 đã đủ điều kiện mở bán. Trong tháng 8/2026 dự án cao tầng chính thức được mở bán, theo công bố của công ty, hơn 90% số căn chào bán đã được đặt mua với tổng giá trị giao dịch đạt gần 4,000 tỷ đồng. Điều này có thể sẽ giúp cải thiện khoản người mua trả trước của KDH trong ngắn hạn khi khách hàng vào tiền theo tiến độ. Dự án căn hộ cao tầng dự kiến có thể bàn giao từ Q4-2027 trở đi cho khách hàng. Hiện tại chúng ta vẫn chỉ kỳ vọng vào hạch toán nốt các căn thấp tầng từ dự án.
• Gladia – Bình Trưng mới: Sau khi thoái bớt vốn trong Q2-2026 hiện KDH còn sở hữu 48.95% tỉ lệ lợi ích tại dự án với quy mô 159 căn thấp tầng. Tồn kho dự án còn khoảng hơn 900 tỷ đồng và dự kiến sẽ hoàn thiện và bàn giao nốt trong thời gian tới. Như vậy dư địa của dự án còn lại là không nhiều sau khi chia sẻ lợi ích với đối tác.
• KCN Lê Minh Xuân mở rộng: (KDH nắm 100%) dự án có quy mô 109.9ha, GD1 khoảng 89.6ha. Hiện GD1 đã hoàn tất các thủ tục pháp lý, đang tiến hành làm hạ tầng và chuẩn bị cho thuê. KCN LMX mở rộng được đánh giá cao nhờ vị trí tại địa bàn tp HCM cũ nên nhu cầu thuê cũng như giá cho thuê cao hơn nhiều so với các vùng lân cận. Vì vậy đây có thể coi là dự án có thể mang lại dòng tiền tiếp theo cho KDH sau Gladia. Kỳ vọng có thể đóng góp vào KQKD của KDH từ 2027.
• Bình Trưng 18ha: KDH nắm giữ 99.9% lợi ích. Dự án có quy mô khoảng 200 căn thấp tầng và khoảng 3.000 căn hộ. Hiện dự án đã hoàn tất GPMB, được chấp thuận chủ trương đầu tư và đang trong giai đoạn hoàn tất quy hoạch 1/500, nghĩa vụ tài chính đất, xin giấy phép xây dựng và điều kiện mở bán. Điều này đồng nghĩa dự án vẫn còn khá xa để có thể mở bán cũng như đóng góp vào KQKD của KDH.
• The Solina: (KDH nắm 99%) Đây cũng là dự án gối đầu của KDH trong các năm tiếp theo. Dự án có quy mô 16.4ha, GD1 khoảng 13.1ha với 493 căn thấp tầng và 1,140 căn hộ. Hiện GD1 đã nộp tiền đất, đã được cấp giấy chứng nhận và giấy phép xây dựng. Dự án đang thi công hạ tầng nhưng chưa có thời gian mở bán dự kiến.
• An Lập – Cát Lái: (KDH nắm 98.01%) Quy mô dự án là 8.2ha với trên 200 căn thấp tầng. Dự án đã hoàn thiện pháp lý (có giấy chứng nhận, có quy hoạch 1/500). Hiện đang chờ giấy phép xây dựng để khởi công trong thời gian tới. Như vậy đây cũng là dự án thứ 3 sẽ gối đầu cho KDH trong 2-3 năm tới.
• Tân Tạo: (KDH nắm 99%) Dự án có quy mô lớn nhất trên tồn kho của công ty với quỹ đất cũng rất lớn 330ha. Tuy nhiên dự án vẫn chỉ được coi là của để dành và là hàng dài hạn của công ty. 7/2026 tại ĐHCĐ đã thông qua điều chỉnh tổng mức đầu tư dự án lên 17,918 tỷ đồng, tăng hơn 10k tỷ đồng so với mức cũ do chi phí GPMB, đóng tiền sử dụng đất, …. Dự án đã kéo dài nhiều năm và hiện KDH chưa công bố diện tích thương phẩm nên dự án vẫn còn khá xa và mơ hồ. Chúng ta phải chờ ít nhất khi pháp lý của dự án được hoàn thành (hoàn thiện GPMB, đóng tiền đất, phê duyệt 1/500,…).
• Phong Phú 2: (KDH nắm 99%) Dự án có tổng khoảng 147.7ha. Tồn kho dự án trong 2026 tăng khá tốt từ 1,891 tỷ lên 2,679 tỷ đồng nhưng pháp lý và các mốc kinh doanh vẫn đang ở giai đoạn chuẩn bị. Vì vậy dự án cũng thuộc hàng dài hạn của công ty.

Như vậy với những cập nhật trên về các dự án của KDH chúng ta có thể thấy trong 2026 KQKD của công ty vẫn phụ thuộc chính vào việc hạch toán các sản phẩm thấp tầng từ Gladia và dư địa là không lớn nên chúng tôi cho rằng khả năng cao KDH không hoàn thành kế hoạch doanh thu đề ra nhưng có thể hoàn thành kế hoạch về lợi nhuận nhờ nguồn lợi nhuận hạch toán 1 lần. Sang 2027 có thể kỳ vọng thêm vào các dự án khu cao tầng Gladia và KCN Lê Minh Xuân mở rộng. Tuy nhiên hiện tại khi thanh khoản ngành BĐS đang giảm sút mạnh nên chúng ta cũng cần cập nhật hơn về thời gian triển khai để có dự phóng phù hợp.

Về cơ bản trong ngắn hạn KDH sẽ được hạ nhiệt về dòng tiền nhờ dự án khu cao tầng của Gladia mở bán và hấp thụ tốt. Nhưng xa hơn có lẽ KCN Lê Minh Xuân mở rộng mới là dự án được kỳ vọng mở nút thắt dòng tiền cho KDH nhờ quy mô lớn cũng như giá cho thuê cao và thu tiền ngay từ đầu cho thuê giúp chiếm dụng vốn lớn. Chúng ta cần cập nhật sát sao dự án này hơn.

III. Tổng kết
Với những cập nhật trên về KDH sau Q2 vừa qua chúng ta có thể thấy KQKD của công ty được hỗ trợ chính nhờ hạch toán khoản lãi 1 lần nhưng lại không mang lại dòng tiền thực tế ( chỉ trên sổ sách) nên công ty đang gặp khá nhiều áp lực về dòng tiền ngắn hạn khi tài sản dự án mở rộng nhanh hơn khả năng tạo tiền. Phần nào áp lực được cởi bỏ trong Q3 này khi dự án được mở bán và hấp thụ tốt nhưng vẫn là chưa đủ với nhu cầu của công ty. Chúng tôi đánh giá KCN Lê Minh Xuân mở rộng được đưa vào cho thuê mới là nút thắt được gỡ đối với KDH và như vậy khả năng 2027 mới là giai đoạn công ty trút bỏ áp lực về dòng tiền còn ngắn hạn 2026 vẫn còn khá nhiều khó khăn. Vì vậy ngắn hạn 2026 chúng tôi chưa thực sự đánh giá cao KDH.

Hiện KDH đang giao dịch vùng giá 18.x k/cp tương ứng mức định giá theo P/B khoảng 1.1 lần. Đây có lẽ là vùng định giá thấp nhất của công ty trong nhiều năm trở lại đây nhưng cũng phần nào phản ánh khó khăn của cả thị trường BĐS nói chung và riêng KDH nói riêng. Chưa bao giờ bức tranh tài chính của công ty khó khăn như hiện tại. Tuy nhiên với việc dòng tiền sẽ dần tích cực trong các quý tới và cả 2027 thì khả năng KDH sẽ dần hồi phục trong giai đoạn tới. Chúng tôi cho rằng mức giá phù hợp với KDH về cuối 2026 là khoảng 22-25k/cp.
———-Team LTBNM tổng hợp và phân tích ————